Разрыв между ценой и активностью Биткойна: исследование изменений в поведении инвесторов и эволюции сетевых показателей на сетевых и внесетевых рынках

20 июня, 2025

~ 5 min

Ладно, собирайтесь, потому что последние новости из мира Биткоина ставят нас перед довольно любопытной головоломкой. По-видимому, эта цифровая сущность приближается к 112 000 долларам. Можно было бы ожидать, что лежащий в основе блокчейн — предполагаемой цифровой бухгалтерской книги этой революции — будет бурлить деятельностью: настоящий улей транзакций. Однако, если вы углубитесь в фактические данные сети, сегодняшние новости о криптовалюте предполагают нечто совсем иное. В то время как цена стремительно растет, в самой сети Биткойн царит устрашающая тишина. ITэто сродни открытию оживленного фондового рынка с полупустым торговым залом.

Давайтеназовем это феноменом тихой цепочки. Само количество транзакций в блокчейне биткоина фактически резко возросло. После роста и даже достижения пика в размере более 700 000 транзакций в день в 2023 и 2024 годах, в 2025 году они значительно упали. Сейчас мывидим цифры, которые часто колеблются между 320 000 и 500 000. Это заметное сокращение.

Теперь мастера обработки данных пытаются объяснить это, разбивая эти транзакции на части. Они говорят нам, что существуют ‘денежные транзакции’ – перемещается фактическая стоимость – и ‘неденежные транзакции’. Эта последняя категория включает в себя такие вещи, как ‘Надписи’ и ‘Руны’, которые, по сути, представляют собой найденные людьми способы встраивания произвольных данных (например, цифровые граффити или попытки создать новые виды токенов поверх биткоина) в блокчейн. По-видимому, во второй половине 2024 года произошел всплеск этой цифровой зарисовки, что привело к увеличению общего количества транзакций. Но с начала 2025 года это увлечение, похоже, сошло на нет, а вместе с ним и значительная часть количества транзакций. ‘Денежный’ аспект, фактическая передача стоимости, очевидно, остался более стабильным. Итак, часть тишины – это просто отход от определенного, возможно, причудливого варианта использования.

Но вот тут-то и начинается интересное: несмотря на меньшее количество транзакций, долларовая стоимость , рассчитываемая в сети Биткойн, по-прежнему впечатляюще высока в историческом плане. Мыговорим о выплате в среднем 7,5 миллиардов долларов в год в день, с пиком в 16 миллиардов долларов, когда Биткойн впервые преодолел отметку в 100 тысяч долларов. Если меньшее количество транзакций приводит к увеличению общей суммы денег, что это означает? Что ж, простая арифметика подсказывает вам, что средний размер транзакции резко вырос. В настоящее время он составляет изрядные 36 200 долларов. Это немелочь на карман. Это говорит о том, что, хотя мелкие игроки, возможно, делают меньше ходов в основном блокчейне, крупная рыба – институциональные игроки, киты, называйте их как хотите – все еще используют его для перевода значительных сумм.

Отчет детализирует это, показывая, что транзакции на сумму свыше 100 000 долларов сейчас составляют колоссальные 89% от общего объема сети, по сравнению с 66% пару лет назад. И наоборот, доля объема от небольших транзакций (менее 100 тысяч долларов) резко сократилась. Например, транзакции в диапазоне от 0 до 1 тысячи долларов теперь составляют менее 1% от объема, по сравнению с почти 4%. Итак, если Биткойн когда-либо задумывался как ‘одноранговая система электронных платежей’ для широких масс, то его сетевая активность в настоящее время больше похожа на расчетный уровень для финансовых тяжеловесов. Небольшие транзакции, цифровой эквивалент покупки кофе, похоже, происходят в другом месте или вообще не в основной цепочке.

Тогда тамэто вопрос комиссии за транзакции. Исторически сложилось так, что, когда цены на биткоин взлетали и каждый хотел поучаствовать в акции, сеть становилась перегруженной. Блоки будут заполняться, и пользователям придется платить более высокие комиссии за своевременную обработку своих транзакций. Эти скачки комиссий были довольно надежным показателем высокого спроса и спекулятивного пыла. Но теперь? Цены на биткоин у нас близки к рекордным значениям, но давление на комиссии заметно ослабло. Доходы майнеров от комиссий резко упали, в последнее время составляя в среднем всего 558 000 долларов в день. Это странно. Это говорит о том, что, несмотря на высокую цену, нетначалась отчаянная борьба за место в блоке основной цепочки.

В отчете используется показатель, называемый коэффициентом комиссионного дохода (FRM), который сравнивает общее вознаграждение майнеров (субсидия на блок плюс комиссии) только с комиссионными. В прошлом на бычьих рынках по мере роста комиссионного давления это соотношение сокращалось. Этот цикл? FRM остается стабильно высокой, подчеркивая это своеобразное отсутствие давления на комиссию. ITэто еще одно свидетельство того, что сетевая активность, как говорится в отчете, ‘на удивление спокойна’ для рынка, столь близкого к своей пиковой оценке. Возможно, технические усовершенствования, такие как SegWit и пакетирование транзакций биржами, сделали работу более эффективной, но текущая ситуация по-прежнему кажется значительным отклонением.

Итак, если основной блокчейн Биткоина такой тихий, то где все действия? Ответ, похоже, все чаще находится ‘вне сети’, в первую очередь на централизованных криптовалютных биржах. Эти платформы стали доминирующими площадками для торговли и определения цен. Торговля на спотовом рынке на этих биржах устойчива и составляет в среднем 10 миллиардов долларов в день, что часто сопоставимо со всем ежедневным объемом расчетов по сети.

Но настоящий слон в комнате – это рынок деривативов. Фьючерсные контракты (как бессрочные, так и календарные) представляют собой объемы торгов, которые абсолютно затмевают все остальное – обычно на порядок превышающие объемы по цепочке, спот или опционам. Мы говорим о ежедневных торгах в среднем на 57 миллиардов долларов за последний год, достигнув пика в ошеломляющие 122 миллиарда долларов в день. Рынки опционов также переживают бум, составляя в среднем 2,4 миллиарда долларов в день. Когда вы объединяете всю эту внебиржевую торговлю (спот, фьючерсы, опционы), она обычно превышает стоимость, установленную в блокчейне Биткоина, в 7-16 раз.

Этот значительный сдвиг активности во внесетевые площадки, особенно на рынки деривативов на централизованных криптовалютных биржах, представляет собой глубокое развитие. Это означает, что традиционные показатели внутри сети могут больше не давать полной картины рыночной активности. Похоже, что Биткойн эволюционирует или, возможно, превращается в актив, цена которого в значительной степени определяется на этих вторичных рынках, часто с высоким уровнем заемных средств, а не прямым использованием его блокчейна для различных транзакций. На практике мечта о децентрализованной финансовой системе в значительной степени осуществляется при посредничестве этих централизованных платформ. Интересно, что крипторегуляторы делают с такой концентрацией активности и рисков.

И это подводит нас к кредитному плечу. О боже, есть ли кредитное плечо. Общий открытый интерес к фьючерсам и опционам на биткоин недавно достиг максимума в 114 миллиардов долларов и все еще колеблется в районе 96,2 миллиарда долларов. Этоэто колоссальное количество заемных средств, делающих ставку на будущие колебания цен. В отчете отмечается, что колебания этого открытого интереса стали более интенсивными, особенно после введения спотовых ETF в США, что свидетельствует о том, что структура рынка все больше зависит от деривативов. Это, как известно любому изучающему финансовую историю, увеличивает риск каскадных ликвидаций и делает рынок более волатильным и рефлексивным. ‘Коэффициент реализованного максимального кредитного плеча’ мигает предупреждающими знаками, оставаясь повышенным и указывая на значительную спекулятивную активность по сравнению с фактическим значением, хранящимся в сети.

Теперь, есть предполагаемый луч надежды или, возможно, менее мрачное серое облако. Тип обеспечения, используемого для этих ставок с кредитным плечом, очевидно, улучшился. В предыдущих циклах большая часть этого кредитного плеча была привязана к криптовалюте (это означает, что вы брали взаймы под волатильные криптоактивы). Спад на рынке будет означать не только провал вашей сделки, но и сокращение вашего обеспечения, что приведет к порочному кругу. Подумайте о кризисе в мае 2021 года. Обнадеживает то, что стабильное обеспечение с маржой в токенах, при котором ваша маржа привязана к стабильному активу, такому как доллар США, теперь доминирует. Это рассматривается как признак созревание и более стабильные методы управления рисками. И это, вероятно, лучше, чем позиции с криптовалютной маржой. Однако давайтене будем обманывать самих себя: огромное кредитное плечо, даже если оно обеспечено стабильными токенами, все равно остается огромным кредитным плечом. Ононе устраняет риск; оно просто немного меняет его природу. Стабильная монета стабильна настолько, насколько стабильны ее резервы и нормативно-правовая среда, в которой она работает, что открывает совершенно другую банку с червями.

У нас рекордно высокая цена биткоина, но его собственная сеть видит меньше транзакций, особенно от небольших пользователей, и испытывает удивительно низкие комиссии. Экономическая энергия, похоже, перекочевала на централизованные криптовалютные биржи, где объемы деривативов огромны, подпитываемые огромным кредитным плечом. Хотя переход на обеспечение со стабильной маржой может принести некоторое утешение, это не отменяет риски, присущие такой спекулятивной среде с высоким уровнем заемных средств.

Является ли это ‘созреванием’ Биткойна в прежде всего институциональный макроактив, основной блокчейн которого служит расчетным слоем для крупных транзакций, в то время как спекулятивная пена разыгрывается в других местах? Или это признак того, что первоначальное видение децентрализованной одноранговой денежной системы было в значительной степени вытеснено финансовым казино? Полученные данные свидетельствуют о сложной картине, при которой цена этой ведущей криптовалюты кажется все более оторванной от динамичности ее собственной базовой сети. Это, безусловно, дает нам пищу для размышлений, поскольку этот странный новый класс активов продолжает свое непредсказуемое путешествие.