TerraUSD

À propos de TerraUSD

TerraUSD (UST) est une stablecoin lancée en 2020 dans le cadre de l’écosystème de la blockchain Terra. Il a été conçu pour maintenir la parité de prix avec le dollar américain en utilisant un modèle de banque centrale algorithmique, contrairement aux stablecoins garantis par des fiats tels que les autres principaux stablecoins. Le stablecoin UST serait frappé ou brûlé pour gérer l’offre en réponse à la demande du marché, ce qui contribuerait à réguler sa parité avec le dollar américain. L’UST s’appuyait sur une symbiose complexe avec LUNA, le jeton natif de Terra, pour frapper et brûler afin de contrôler sa parité de manière algorithmique. Cependant, en mai 2022, l’UST a perdu sa parité 1:1 USD, déclenchant une “spirale de la mort” dans laquelle les détenteurs paniqués ont fait chuter le prix de l’UST et du LUNA. Cet événement a fait disparaître 40 milliards de dollars de valeur marchande et a également provoqué des turbulences sur d’autres marchés de crypto-monnaies. Terra a ensuite été contraint d’arrêter la blockchain originale et de lancer Terra 2.0, mettant fin à la stablecoin UST originale.

Origine et lancement

Le lancement du protocole Terra, basé en Corée, a permis d’effectuer des transactions avec TerraUSD et visait à résoudre le problème de l’instabilité des devises dans l’écosystème des crypto-monnaies. Do Kwon, cofondateur de Terra Labs, et son équipe ont utilisé un code sophistiqué pour permettre à l’UST de maintenir la parité de prix avec le dollar américain. Dans leur livre blanc, ils expliquent la dynamique économique qui garantit que 1 UST est algorithmiquement échangé comme 1 dollar américain en brûlant et en frappant l’UST et le LUNA, le jeton de gouvernance de Terra, d’une manière compliquée. Si les UST tombent en dessous de 1 dollar, les traders peuvent échanger des LUNA contre des UST bon marché et brûler des LUNA pour 1 dollar, réduisant ainsi l’offre. L’inverse se produirait si les UST dépassaient 1 $, ce qui inciterait à brûler des LUNA pour des UST et donc à frapper de nouveaux LUNA.

Caractéristiques et mécanisme de stabilisation envisagé

TerraUSD s’éloigne des modèles prédominants de stablecoins qui sont collatéralisés ou soutenus par des réserves fiduciaires. Au lieu de cela, la stabilisation est basée uniquement sur des systèmes incitatifs compliqués et des équations différentielles qui contrôlent l’offre d’UST et de LUNA. La stabilité basée sur des codes évite les actifs centralisés, mais nécessite des liquidités suffisantes et des incitations pour que les traders participent en cas de besoin. Terra a attiré des liquidités en payant 20 % d’intérêts annuels sur les comptes d’épargne du protocole Anchor en UST. Pour les négociants, les avantages de brûler/coter UST ou LUNA compenseraient les écarts de 1 $ prévus. Sur le papier, cela représentait une solution autonome décentralisée pour la stabilité de la monnaie.

Gouvernement et personnalités à l’origine de l’UST

Malgré la nature algorithmique de TerraUSD, d’importantes décisions humaines et des protocoles de gouvernance ont influencé les résultats. Do Kwon, cofondateur de Terra Labs, a publié les premiers documents techniques décrivant les mécanismes du système économique qui ont permis à l’UST de maintenir sa parité. En tant que visage public et responsable de l’écosystème Terra, Kwon a également approuvé à une écrasante majorité plusieurs propositions visant à améliorer Terra et à étendre ses fonctions et ses partenariats. Bien qu’aucune partie ne détermine officiellement la valeur de TerraUSD, Kwon a eu une grande influence sur les décisions qui ont affecté les incitations à la stabilité, pour le meilleur ou pour le pire. Kwon a cofondé Terra avec Daniel Shin, qui a joué un rôle clé dans la gestion des partenariats pour stimuler la liquidité initiale et l’adoption, aux côtés de Kwon en tant qu’évangéliste en chef pour la croissance du réseau. Ensemble, ils ont levé 32 millions de dollars auprès de grands investisseurs en capital-risque, tels que Arrington Capital et Binance Labs, afin d’accroître l’utilisation de l’UST. Terraform Labs a joué le rôle d’équipe centrale de développement, en créant des logiciels open source et en coordonnant les plateformes partenaires dans le domaine de la finance décentralisée. Ils se sont concentrés sur l’expansion rapide des cas d’utilisation, des applications et des intégrations de l’UST afin d’en favoriser l’adoption. La communauté Terra dans son ensemble a utilisé un processus de gouvernance dans lequel les parties prenantes pouvaient examiner, proposer et voter des mises à jour ou des modifications des incitations et de l’économie du réseau. Cependant, Kwon a conservé une position dominante, usant de son influence dictatoriale bienveillante pour superviser les discussions de gouvernance et les plans de développement. Ce modèle a favorisé une croissance phénoménale dans les premiers temps, mais a concentré un pouvoir immense en un seul point de défaillance, comme l’effondrement d’UST allait bientôt le démontrer.

Intégration dans l’écosystème Terra

Pour que les mécanismes de stabilisation d’UST fonctionnent dans la pratique, il était essentiel d’impliquer les utilisateurs. Terra a remarquablement réussi à le faire en attirant de nouveaux traders de crypto-monnaies grâce aux taux d’intérêt élevés d’Anchor, tout en s’intégrant aux principales plateformes de DeFi. La valeur totale a atteint 20 milliards de dollars au début de 2022, faisant de Terra l’une des 10 premières crypto-monnaies. Cependant, cette croissance était largement basée sur les rendements d’Anchor soutenus par peu de garanties autres que UST et LUNA elle-même. Rétrospectivement, on peut dire que le développement rapide de l’écosystème n’a pas suffisamment testé l’infrastructure de stabilité.

Premières fissures lors du décollage de 2022

En mai 2022, UST a été confronté à son premier défi majeur lorsque les marchés des crypto-monnaies se sont effondrés de manière générale et que l’ancrage à 1 USD est resté en place. Le décrochage précoce de l’UST à 0,98 USD a suscité la peur. Les traders se sont précipités pour échanger les UST contre des dollars, ce qui a été facilité par l’intégration des échanges décentralisés. Les milliards d’UST jetés sur les marchés ont dépassé les incitations et la liquidité nécessaires pour contrer de tels événements. L’activité du réseau ayant décuplé en l’espace de quelques jours, l’UST a violemment chuté, passant de 0,98 à 0,30 dollar, ce qui a brisé l’élan de la monnaie. Le LUNA s’est également effondré de plus de 99 %, réduisant à néant le collatéral garantissant l’UST.

Impact de la chute de l’UST et du LUNA sur le marché

Comme une traînée de poudre, l’effondrement de TerraUSD a déclenché des bouleversements en cascade dans toutes les crypto-monnaies, car il est profondément intégré dans les principales plateformes DeFi et sert de forme de collatéralisation. Lorsque l’UST a été violemment déconnecté, les échanges décentralisés ont été contraints de liquider des réserves de bitcoins d’une valeur de plus de 15 milliards de dollars pour défendre la parité de l’UST avec le dollar. La vente massive de BTC a intensifié la pression de vente, faisant tomber le bitcoin en dessous de 30 000 dollars pour la première fois en 16 mois et anéantissant tous les rendements des fonds spéculatifs de Pantera Capital pour l’année en cours. L’Ethereum a également plongé dans le chaos, passant d’environ 2 800 $ à 1 800 $, car les détenteurs d’UST paniqués se sont précipités sur les stablecoins tels que l’USDC, le Tether et le DAI. À son tour, le stress de ces systèmes a déclenché une nouvelle réduction des risques. La valeur bloquée dans les protocoles DeFi a rapidement chuté de plus de 40 milliards de dollars en mai, ce qui a eu un impact important sur les cryptoprojets éloignés de l’UST, tels qu’Avalanche, qui a chuté de 68 % en quelques jours. Outre les pertes d’évaluation directes, la débâcle de Terra a déclenché un retrait massif du protocole Anchor, à l’instar des banques, car la confiance dans la durabilité des rendements de 20 % qui sous-tendent les cas d’utilisation de l’UST s’est effritée. Les experts ont mis en évidence un vaste DMG par “effet de contagion”, où les liquidations soudaines par Luna Foundation Guard de ses propres réserves de bitcoins ont exercé une immense pression à la vente sur un marché déjà tendu. La valeur vaporisée des actifs restants de LFG signifiait qu’il n’y avait plus de garanties ou de réserves significatives pour soutenir la reconstruction de l’UST, ce qui a bouleversé les hypothèses fondamentales. Sur l’ensemble des marchés des crypto-monnaies, la confiance dans la validité des rendements élevés de stabilité qui avaient auparavant alimenté LFG et l’utilisation de plateformes telles qu’Anchor a diminué. En fin de compte, la faillite d’UST a mis en évidence les risques systémiques des écosystèmes DeFi hautement intégrés lorsque les principales hypothèses de stabilité ne sont pas respectées.

Analyse post-mortem par les investisseurs et les experts

Par la suite, des recherches indépendantes approfondies menées par des investisseurs, des économistes et des experts en blockchain ont mis au jour des faiblesses architecturales essentielles et des failles dans le système d’incitation qui sous-tend la cascade chaotique de défaillances. Le développeur Anish Agnihotri a constaté que le réseau avait du mal à maintenir des mécanismes d’incitation à l’arbitrage suffisants dans des conditions de test de stress. Alors que la pression à la vente augmentait de manière exponentielle, le système s’est mis à pencher au-delà de sa capacité à encourager un comportement d’échange visant à défendre la parité. Les recherches menées par la société de trading GSR ont montré que le système était vulnérable en raison de l’absence de participation décentralisée des arbitragistes et des teneurs de marché avant l’introduction des milliards, lorsque l’hystérie collective a éclaté. L’analyse a également mis en évidence des manifestations risquées de spéculation et d’effet de levier qui ont alimenté la croissance du réseau d’une manière qui a mis en péril la stabilité. Par exemple, les 20 % d’économies du protocole d’ancrage qui ont favorisé l’adoption rapide des titres UST dépendaient en fin de compte de la demande continue de crédit pour les titres UST eux-mêmes. Cette dynamique circulaire a masqué des vulnérabilités critiques. L’expert Autarkyan a expliqué que la structure fragile du réseau a exacerbé les problèmes lorsque les propositions d’amélioration de Terra ont limité les possibilités d’arbitrage et que les changements dans la gouvernance de la communauté ont affaibli la confiance dans l’écosystème. Les analystes ont généralement reconnu que l’architecture technique pouvait théoriquement fonctionner dans des environnements sains. Cependant, les incitations de Terra n’étaient pas suffisamment préparées pour les périodes de spéculation, de peur et d’illiquidité qui se sont produites lors de l’effondrement final. Des recherches ultérieures ont confirmé à nouveau que les mécanismes de stabilité doivent s’adapter au comportement humain.

La réponse de Terra et l’introduction de Terra 2.0

Bien que 60 milliards de dollars aient disparu pratiquement du jour au lendemain, Kwon et Terra Labs se sont rapidement remis sur pied. Quelques jours plus tard, Terraform Labs a approuvé la relance de la blockchain de Terra sans les mécanismes UST défaillants, sous le nom de “Terra 2.0”. Airdrops a accordé de nouveaux jetons “LUNA 2.0” aux anciens détenteurs de LUNA, ce qui valorise déjà l’entreprise à près de 6 milliards de dollars. M. Kwon considère qu’il s’agit d’une résurrection de ses cendres, mais la modification des incitations et la réduction de 58 % du nombre de jetons ont conduit les investisseurs à exiger une meilleure gouvernance. En raison de la vive réaction du public, Kwon lui-même fait l’objet de plusieurs poursuites judiciaires et d’enquêtes gouvernementales.

Réactions des investisseurs et des régulateurs après la faillite

Ceux qui ont subi de lourdes pertes chez UST ont naturellement été indignés. Des actions coordonnées, telles qu’une action en justice représentant 40 000 investisseurs, ont permis d’exiger des comptes et des compensations. Les plaignants reprochent à Terraform d’avoir présenté de manière inexacte les risques liés à l’architecture d’UST. Jusqu’à présent, Kwon soutient que la nature décentralisée de l’UST limite la responsabilité. Les gouvernements ont également intensifié les débats sur la réglementation des crypto-monnaies, la Corée du Sud étant particulièrement vigilante à l’égard de Terra. Toutefois, hormis les poursuites judiciaires, la plupart d’entre eux craignent d’étouffer l’innovation. UST a peut-être échoué, mais il a ouvert la voie à un modèle alternatif de stablecoin. Il s’agit maintenant de tirer les leçons de la collatéralisation, des tests de résistance et de la décentralisation progressive pour offrir une plus grande valeur.